产品负价格的成因及对金融市场的应战
负价格产品的一起特征
产品呈现负价格是指产品买卖价格坐落肯定零值之下。此刻，产品的处置本钱高于归纳出产本钱以及经济价值，处置本钱包括运送、仓储、保护费用等。并非一切产品都会呈现负价格，从前史实践看，呈现负价格的产品具有一些一起特征。
一是出产设备启停本钱较高，难以贮存和运送。以重质原油为例，其黏度较大，难挖掘、难运送、难贮存、难加工，是当之无愧的“愁油”。出产和运送设备一旦中止，重质原油将在泵油设备和管道中凝结，整理起来非常困难。在这种状况下，只需产品负价格的价值低于设备启停等归纳本钱价值，出产商甘愿倒贴钱请人运走原油，也不愿意关停设备。
二是短时刻内呈现了供求严峻错配，调理才能差。当商场短期内打破了本来的供求均衡联系，呈现了大起伏的供过于求格式，且供应端难以及时调理产值时，产品呈现负价格的概率比较高。
三是首要选用区域性定价。如电力作为一种特别产品，其定价形式具有明显的区域性特征。天然气、丙烷受限于运送办法，不具备全球流转的才能，首要选用区域性定价。负价格的石油产品首要会集在美国、加拿大部分区域的重质油井口。WTI2005合约的负结算价是遭到供需失衡、存储才能缺少、接近交割日、买卖规则改动、空逼多等多重要素影响下的一个极点特例。
四是价格动摇较大。以2018年至今全球首要大宗产品期货价格的离散程度来看（用离散系数衡量，离散系数=标准差/均值），排名前10中，天然气、电力、石油的相关种类占有了7个，与呈现负价格的产种类类高度堆叠。
前史上产品负价格走势
负电价
当电力商场中结算价为负值，意味着发电企业在发电的一起还要向购电者付出费用，购电者不需求付出电费，反而能够从发电企业取得收入。引进负电价机制是欧美电力商场特别是清洁动力发电占比较高国家的一大开展趋势。2003年，荷兰电力商场已呈现负价格。德国、丹麦、瑞士、捷克、斯洛伐克、比利时、法国、新西兰、澳大利亚等都是负电价高发的国家。在美国，风力、水力、太阳能资源丰富的区域呈现负电价的频率也较高。如西北部区域和加利福尼亚州（水电较多），以及德州区域（风电较多）。
图为2003年3月荷兰电力商场的负价格
负电价的发生原因首要是短时刻供过于求且供应调理难度较大。惯例电源中除了燃气机组能够灵敏启停外，煤电、核电的启停和调理本钱价值高、速度慢，且技能存在瓶颈。当自然环境适合时，风力、太阳能等发电量大幅添加，导致商场供过于求。煤电为了防止启停导致的经济损失，只需负电价价值比启停价值低，一般挑选倒贴钱以取得继续发电的权力。以德国为例，德国在曩昔20年大力推进清洁动力，2018年可再生动力占公共用电量份额为40.4%，初次超越煤炭发电占比38%。据欧洲电力买卖所数据，近10年以来，德国每年均呈现数十个小时的负电价状况。2019年10月，德国负电价曾继续近31个小时，每千度批发电价需求倒贴顾客98美元。
我国商场中也有“负电价”。2019年12月11日，山东省展开第2次电力商场接连送电运转和试结算时，初次呈现-40元/兆瓦时的负价格。本年4月13日，山东省电力现货调电电价试运转中，日内价格呈现-20元/兆瓦时，4月17日也呈现接连5个小时的-0.0002元/兆瓦时的价格。虽然是试运转，可是竞价发生的负电价给出了剧烈的商场化信号，对我国电力商场化革新具有重要意义。
负天然气价
2019年以来，美国呈现了天然气负价格。美国是全球天然气产值最大的国家，因为压裂和水平钻井技能不断进步，商场呈现供过于求。2019年3月28日，美国西德克萨斯州的瓦哈（Waha）纽带天然气价格跌至负值，为前史初次。该地天然气为石油出产的副产品伴气愤，当石油产值添加而天然气管道运力缺少时，出产商为了确保石油接连出产，甘愿付出费用请用户运走天然气。2019年4月3日，瓦哈天然气价格进一步跌至-5.75美元/百万英热单位，比美国天然气基准亨利中心价格低8.42美元/百万英热单位。本年3月初，瓦哈天然气价格再度跌到-0.5美元/百万英热单位。
负丙烷价格
2015年5月下旬，加拿大阿尔伯塔省埃德蒙顿区域的丙烷呈现了-4.375加元/美国加仑的负报价。丙烷是炼油厂和天然气加工厂的常见产品之一，在液化天然气中占比高达28%左右。加拿大出产的丙烷有60%用于工业出产的燃料和石化工业的质料，35%用于供温暖粮食烘干。丙烷首要选用管道运送。其时，一条从埃德蒙顿通往安大略省的重要丙烷运送管道停运，开端反向运送冷凝液体，导致埃德蒙顿区域的丙烷呈现了供过于求局势。负价格继续了约三个月，贸易商不只能够免费收到丙烷，且取得了搬运丙烷的经济酬劳，首要以其他收购的抵免办法完成。直到进入供暖季需求添加，价格才康复至正区间。后续，当地的丙烷出产商经过活跃削减库存、扩展出口途径等办法，缓解了供过于求。
负石油价格
事实上，早在2016年，美国一家动力公司Flint Hill曾对北达科他州的含硫原油（North Dakota sour crude）报出-0.5美元/桶的价格，但这一价格隔天被修正为1.50美元/桶。
本年3月18日，美国怀俄明州沥青含硫原油（Wyoming Asphalt Sour）呈现-19美分/桶的报价，随后，美加等地的重质油井口不断呈现负的现货石油报价。紧接着，4月3日，CME发布公告称，考虑到现货石油买卖现已呈现负价格，将调整其买卖和结算体系以支撑51种“特定NYMEX动力合约”（悉数为石油产品）的买卖价格、结算价格和行权价格为0或负值，触及种类除WTI外，还有柴油、无铅汽油和其他等第的原油期货、期权以及相关挂钩产品等。4月20日，WTI原油期货2005合约呈现了-37.63美元结算价。受此影响，美国、加拿大以WTI价格作为基准价格的原油种类悉数呈现前史最低值，如怀俄明州沥青含硫原油4月20日报价最低至-54.19美元/桶，比WTI2005合约结算价还要低16.56美元/桶，威林斯顿区域高硫原油（Williston Sour）报价-51.31美元/桶。
但未以WTI作为定价基准的其他区域原油价格则没有呈现状况，构成鲜明对比，如布伦特原油、伊朗重油等。值得留意的是，现在美加等地重油报价仍继续为负，根本在-5美元/桶以内，如5月13日威林斯顿区域高硫原油报价仍为-0.09美元/桶。
产品负价格的经济意义
经济学中，产品价格的功用包括体现产品价值、调理经济和装备资源等根本功用，以及传递经济信息、经济核算等派生功用。以下逐个剖析产品的负价格是否能完成以上功用。
负价格反映出产品处置本钱高出了经济价值
从前史经验看，负价格并不是常态，而是供需呈现较严峻错配的短期极点景象。负价格的产品仍具有经济价值，但其处置本钱高出了经济价值。从出产商视点来看，负价格是对其供应才能缺少短期内运转灵敏性的一种经济赏罚。从购买者视点来看，负价格是对其承当处置产品这一责任的一种经济补偿，或许经济酬劳。一旦供应和需求充沛出清，产品价格会回归其实在价值。
图为2019年美国瓦哈纽带中心天然气呈现负价格
负价格能够调理商场供需、装备资源
负价格对调理商场供需依然有用。出产商仍可进行最优决议计划，只需负价格价值低于设备启停、存储等本钱价值，出产商依然继续出产。对需求侧，负价格除了作为某些难以处置产品的经济酬劳外，也能够构成必定经济鼓舞，激起新的需求。以电力为例，负电价鼓舞用户改动用电形式，在用电低谷进行经济活动，激起经济社会错峰用电。
一方面，发电厂不用为了很短时刻的尖峰负荷而制作很多的输变电财物，下降了电网低效出资和资源环境运用本钱，缓解供大于求。另一方面，动力密集型工业企业可使用错峰出产形式，下降企业动力消耗本钱。事实上，从需求侧调理用电负荷峰谷现已成为许多国家完成用电社会效益最大化的重要手法。从这一视点看，负价格机制对进步社会总效能起到必定效果。因而，产品负价格与经济学中的经济负产品这一概念有实质不同。后者意义是指，添加某种产品的消费，反而导致总功效下降，即边沿功效为负的物品。二者应留意区别。
负价格能够传递经济信息
产品价格传递的信息包括微观和微观两个层面。对微观产品个别来说，价格能够反映本钱、盈余、供求联系，是企业经济活动的指引。从微观视点来看，价格反映出该产品工业链的经济活动程度，是否存在总供求矛盾等，从而能够剖析出工业结构、基础设施等更深层问题。如负油价进一步反映出北美区域原油产值不断添加的一起面临管道运力缺少的问题，将促进原油管道基础设施的大规划扩建。
负价格的经济核算功用
价格的经济核算功用是指价格用来核算出产资料本钱和盈余，以及计量社会经济活动效果。在具体操作层面，负价格的确给企业造成了困扰。0价格导致企业无法核算添加率等目标，财务办理体系、危险办理体系中一般会约束产品价格不能为负值。在这一问题上，欧洲电力企业曾花了较大功夫讨论和完善支撑负价格的电力定价模型和会计核算办法，或许能够从中获取参阅。
除了满意以上功用外，负价格对经济社会还有以下效果：
一是负价格完善了产品的定价机制，是有用的价格信号。在商场机制下，产品呈现负价格是供需双方资源自发装备的成果，是产品的应有特点，反映了根本面，并非价格失灵。但有一种状况在外，即歹意逼仓、操作等违法违规行为导致的价格歪曲。如上世纪50年代美国的洋葱负价格事情。洋葱期货曾是CME最受欢迎的种类，成交量占比在20%以上。受奇货可居、操作事情影响，1956年3月，洋葱03合约价格从2美元/50磅快速跌至最终买卖日的15美分/50磅，乃至低于其包装袋的价格。商场上洋葱呈现负价格，农人不得不付出昂扬费用，用于处置堆积的洋葱，很多农人因而破产。此次事情直接导致1958年8月29日美国《洋葱期货法案》出台，制止洋葱作为期货种类进行买卖。这一法案直到今日依然有用。
二是负价格加速了工业出清和立异开展。负价格是相关工业加速出清的催化剂，伴随着2019年斗气价，美国和加拿大油气企业请求破产数量较上年添加50%，其间，私人企业和小型企业遭到的冲击最大。负价格也促进企业加大科技立异研制，以在剧烈竞赛中生计。例如，德国最大的电力集团莱茵电力公司在气候猜测方面投入更多本钱，以更好调控风力和太阳能发电，并不断加大动力贮存体系和跨国电力运送的技能研制。
三是存储和处置才能将成为一种新的经济资源，取得商场有用定价。关于一般产品来说，库存在供应链中起到价格改变缓冲器的效果，当库存资源耗尽时，缓冲器效果将失灵。经济社会现已认识到较为灵敏、弹性较大的存储和处置才能的重要性和稀缺性，未来将对这一资源给予更有用的商场定价。
四是大规划、长时刻的负价格标明职业内存在长时间低效率。这或许是因为某些方针层面的补助等要素导致的，如电力商场中清洁动力一般长时间取得补助。当负价格长时间呈现时，或许需求从头审视商场公正有用性。
面临的应战及应对主张
供需失衡格式下，大宗产品负价格或许成为新常态
当时，全球现已进入了“负财物价格”年代。到2020年1月底，全球负利率债券规划已高达13.9万亿美元。WTI原油期货是大宗产品重要的定价锚之一，其负价格的影响非常深远，将改动经济社会对产品价格“下限”的固有观念，未来产品负价格将像负利率相同被更多商场承受。在疫情导致经济低迷和未来不确定性仍较大的状况下，供需联系这一要素将超越出产本钱成为产品价格的主导要素，产品呈现负价格的概率或许有所进步，特别是动力、化工范畴不易运送、库存紧急的产品。现在，美国、加拿大等部分区域重油报价继续为负，摩根士丹利猜测本年欧洲天然气价格或许跌至负值。5月13日，美国产品期货买卖委员会CFTC向买卖所、清算所、衍生品经纪商发布警示信，警示产品期货合约或许再度呈现负价格，参加各方应做好危险办理，保护商场公正完整性。
负价格为商场操作供给更大盈利空间，应进一步强化危险认识和进步竞赛才能
买卖所支撑负价格机制是期货商场的一次严重立异。一方面，商场多头（空头）的危险（收益）区间从有限变为无穷大，推翻了衍生品经典定价原理和假定；另一方面，负价格进步了价格动摇起伏，为商场操作供给了更大盈利空间。在立异机制规划和使用初期，或许因机制不行完善被投机本钱使用，呈现价格歪曲和极点危险事情。负价格将倒逼境外买卖所、期货运营组织和出资者加速调整买卖和风控模型，完善各项准则规划，进一步进步抗危险才能和竞赛力。我国现已彻底铺开期货公司外资股比约束，商场参加者面临的竞赛应战加重。应进一步强化危险认识，敬畏商场、危险和规则，加速进步风控水平缓竞赛才能。
境外买卖所或将扩展支撑负价格的期货种类规模
美国对期货商场立异一向秉持敞开容纳的监管环境。2000年《产品期货现代化法案》给予买卖所更多立异权限。CFTC的监办理念是，在契合《产品买卖法》和CFTC规章准则下，监管应坚持前瞻性思维和立异认识，商场应遵从“危险自担”出资准则。鉴于此，咱们判别，CFTC的重视重点是商场是否存在内情买卖、商场操作等违法行为，而不会“叫停”买卖所支撑负定价。未来，或有更多买卖所支撑负定价，并扩展到石油、天然气以外的更多种类。
全球动力工业加速出清，我国本钱商场应大力支撑相关企业转型晋级、资源整合和办理危险
当时局势下，全球动力工业呈现新一轮革新趋势，职业整合加速，动力代替竞赛加速转型。我国动力企业应进步稳健运营才能，加速技能立异，应对全球商场改变。我国本钱商场应发挥更多功用，活跃支撑质量杰出、运营稳健、确有开展前景的相关企业融资、并购重组、办理危险，助力企业做大做强。
抓住机遇进步INE原油期货定价影响力，加速石油相关期货期权种类研制和上市
我国已首先进入经济复苏阶段，复工复产加速推进，主张一是抓住机遇，进一步优化INE原油期货各项准则，便当境内外出资者参加，进步商场深度和生机，推进更多国内外企业使用INE原油期货进行定价和办理危险，增强影响力；二是加速原油相关期货期权种类研制和上市，为实体企业供给更多危险办理工具。
（作者单位：中证金融研究院）
本文源自期货日报
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